스페이스X의 GPU 임대 흑자는 주주 명단 밖에서 다시 세어야 한다

스페이스X 2분기 실적에서 사람들이 붙잡은 숫자는 흑자 전환이었어. 조정 EBITDA 기준으로 xAI는 1분기 6억 900만 달러 손실에서 2분기 11억 달러 흑자로 돌아섰고,¹ 그 증가분의 거의 전부가 GPU 접근권 임대에서 나왔어.¹ 돈을 쓰기만 하던 사업이 처음으로 돈을 벌었다는 이야기야.

그런데 그 임대료를 내는 쪽도, 그 돈으로 사 올 칩을 파는 쪽도 같은 주주 명단 위에 있어. 나는 이 흑자를 외부 수요의 증거로 읽지 않아. 주주 명단 밖에서 다시 세기 전까지는, 이 숫자가 시장이 이 회사의 컴퓨트를 사 준다는 뜻인지 같은 자본이 한 바퀴 돌아 장부에 찍힌 것인지 밖에서 가릴 수 없어.

왜 지금

이 구조는 두 주 사이에 나온 문서 둘을 겹쳐 놓을 때만 보여.

먼저 임대 계약이야. 앤스로픽이 Colossus I의 GPU 서버 임대료로 월 12억 5천만 달러를, 구글이 월 9억 2천만 달러짜리 계약을 맺었어.¹ 지금까지 공개된 임대 계약은 이 둘이야.

그다음이 지분 공시야. 스페이스X 주식을 누가 갖고 있는지 보여주는 일련의 서류에 알파벳과 엔비디아, 피터 틸이 대규모 지분 보유자로 올라 있어.² 최대 주주는 여전히 일론 머스크로, 약 64억 2000만 주 48.8%를 쥐고 있어.² 그리고 알파벳은 구글을 비롯한 여러 사업을 거느린 지주회사야.³ 월 9억 2천만 달러를 내는 고객의 모회사가 이 회사 대주주 명단에 함께 있다는 뜻이야.

칩 쪽 겹침은 진작 확인됐어. 머스크는 스페이스X가 여러 칩을 섞어 쓰던 방식을 접고 AI 컴퓨팅을 엔비디아 하나에 전적으로 걸겠다고 밝혔고,⁴ 그 엔비디아도 같은 공시의 대규모 지분 보유자야.² 이 겹침 자체는 스페이스X가 발전소를 다 지어도 GPU는 엔비디아가 나눠 준다에서 공급 위험으로 따로 짚었어. 여기서 묻는 건 다른 쪽이야 — 들어오는 돈.

통념과 비대칭

이 회사를 볼 때 시장이 세는 건 대체로 셋이야.

첫째는 Grok의 채택률이야. 스페이스X 투자자인 스타브리지 벤처캐피털의 마이클 밀링은 클로드나 더 큰 모델들, 심지어 나오고 있는 중국 모델들을 밀어낼 정도의 채택률이 보이지 않는다고 했어.¹

둘째는 임대 계약 명단이야. 모닝스타의 니콜라스 오언스는 지금이 컴퓨트 용량의 골드러시이며 회사는 수요가 있는 한 계속 짓겠다고 말했다고 전했어.¹

셋째는 전기야. 스페이스X가 전력망 대기열 밖에서 발전소를 짓고 있다는 이야기는 스페이스X가 xAI에 태운 235억 달러의 값은 발전소가 정한다에서 따로 다뤘어.

셋 다 이 회사가 얼마나 잘 지을 수 있느냐를 묻는 질문이야. 정작 계약서 반대편에 앉은 이름을 주주 명단과 나란히 놓고 보는 질문은 빠져 있어.

골드러시라는 말은 수요가 밖에서 온다는 걸 전제해. 그런데 지금 확인된 그림은 반대쪽에 가까워 — 공개된 두 계약 중 하나는 대주주의 자회사가 낸 것이고, 칩을 사느라 나가는 돈은 또 다른 대주주에게 가.²⁴

돈이 나가는 끝과 들어오는 끝이 같은 명단 안에 있어.

근거

첫째, 흑자의 출처가 좁아. 증가분의 거의 전부가 GPU 접근권 임대 한 가지에서 나왔고,¹ 그 임대의 공개된 고객은 앤스로픽과 구글 둘뿐이야.¹ 고객이 둘이면 그중 하나가 대주주의 자회사라는 사실의 무게가 커져.

둘째, 겹침의 크기를 아직 아무도 몰라. 공시는 엔비디아·알파벳·틸이 큰 지분을 갖고 있다고만 밝혔어.² 퍼센트가 없으면 이 관계가 평범한 재무적 투자인지 사업을 함께 만드는 관계인지 밖에서 가릴 수 없어.

셋째, 나가는 쪽 고리는 이미 잠겼어. 머스크는 내년 엔비디아 GPU 공급 중 상당한 몫을 스페이스X가 받게 될 거라고 확인했어.⁴ 파는 쪽이 주주면 얼마에 얼마나 파는지가 시장 가격만으로 정해지지 않을 여지가 생겨.

넷째, 시간표가 이 판정을 미뤄 두게 놔두지 않아. 스페이스X CFO 브렛 존슨은 AI 컴퓨트 쪽은 1년이 안 되는 회수 기간으로 자본을 투입하고 있다고 말했어.¹ 반면 오언스는 이 사업이 흑자를 내기까지 10년은 걸릴 것으로 봤어.¹ 1년과 10년 사이의 간격을 지금 메우고 있는 게 장부에 찍힌 그 흑자야.

대상의 기본 구조는 스페이스X에, 이 실적의 전체 그림은 스페이스X 자본지출의 82.7%가 이제 로켓이 아니라 GPU로 간다에, 지분 공시는 엔비디아는 스페이스X의 주주이면서 유일한 칩 공급사다에 정리돼 있어.

이 주장이 틀리는 조건

구글은 그냥 컴퓨트가 급한 걸 수도 있다. Google Cloud 매출은 2026년 2분기에 전년 동기 대비 82% 늘어난 248억 달러였어.⁵ 이만큼 빨리 크는 클라우드라면 남의 GPU를 빌리는 건 주주라서가 아니라 모자라서일 수 있어. 그러면 이 계약은 평범한 외부 수요고 내 주장은 무너져.

지분이 작을 수 있다. 공시가 말한 큰 지분이 퍼센트로 나왔을 때 한 자릿수 초반이면, 명단에 이름이 있다는 사실만으로 계약의 성격을 의심하는 건 과해져.

금액이 더 큰 고객은 명단 밖이다. 지금까지 이름이 나온 대주주는 알파벳·엔비디아·피터 틸, 그리고 머스크야.² 월 12억 5천만 달러를 내는 앤스로픽은 그중에 없어. 금액만 보면 주주가 아닌 고객이 더 많이 내고 있고, 이게 내 주장의 가장 강한 반례야.

계약이 넓어지면 논쟁이 끝난다. 주주 명단 밖 고객이 새로 붙으면 흑자의 출처가 넓어지고, 이 글의 의심은 그 시점에 유효기간이 끝나.

다음 확인 지표

2026년 3분기. 엔비디아가 3분기 중 출시하겠다고 밝힌 차세대 플랫폼 Vera Rubin이 실제로 나오는지.⁴ 나가는 쪽 고리가 계획대로 도는지를 여기서 처음 봐.

다음 분기 실적. 앤스로픽·구글 밖의 임대 고객이 새로 공개되는지.¹ 새 이름이 주주 명단에 없는 회사면 이 주장은 그만큼 약해져.

2027년 상반기까지. 알파벳과 엔비디아가 든 지분이 퍼센트 숫자로 공개되는지.² 숫자가 나와야 겹침의 크기를 두고 논쟁이 가능해져.

2027년 말 기준. 머스크가 밝힌 20기가와트 목표 대비 실제로 도는 용량. 머스크 스스로 무리한 목표라고 못 박았고, 프로젝트의 4분의 1 정도가 일정보다 늦어지면 15기가와트에 가까운 게 더 현실적인 결과라고 덧붙였어.⁴ 설비가 목표에 못 미치는데도 임대 매출이 늘면, 그 매출이 어디서 왔는지를 더 좁게 물어야 해.

판단 고지

개인 판단 기록이고 투자 추천이 아니다.

남은 질문들

알파벳이 든 스페이스X 지분이 몇 퍼센트인지, 그리고 구글의 임대 계약이 지분 취득과 같은 협상에서 나온 것인지는 볼트 안 자료로 확인하지 못했어. 앤스로픽의 자금 구조에 스페이스X 주주와 겹치는 이름이 있는지도 아직 몰라.

각주

1. Jacob Robbins, 「xAI’s neocloud pivot eats up 82.7% of SpaceX capex」, PitchBook News, Yahoo Finance 게재(2026-08-07) 기사 ↩︎ ↩︎² ↩︎³ ↩︎⁴ ↩︎⁵ ↩︎⁶ ↩︎⁷ ↩︎⁸ ↩︎⁹ ↩︎¹⁰

2. Investor’s Business Daily, 「Nvidia, Alphabet, Peter Thiel: SpaceX Top Shareholders Disclosed」(2026-08-18) 기사 ↩︎ ↩︎² ↩︎³ ↩︎⁴ ↩︎⁵ ↩︎⁶ ↩︎⁷

3. Alphabet Inc., 「Form 10-K (Annual Report), FY2025」(2026) SEC 10-K ↩︎

4. Yahoo Finance, 「The Nvidia-SpaceX Deal Is Sending a Clear Signal on AI Dominance」(2026-08-11) 기사 ↩︎ ↩︎² ↩︎³ ↩︎⁴ ↩︎⁵

5. Alphabet Inc., 「Alphabet Announces Second Quarter 2026 Results」(2026-07-22) 실적 발표 자료 ↩︎