엔비디아 매출분배 중단, 버리의 순환금융 비판과 겹친 한 주

같은 주에 엔비디아를 둘러싸고 방향이 다른 뉴스 두 개가 겹쳤어. 하나는 회사가 매출분배형 금융 거래 일부를 스스로 멈췄다는 소식이고, 다른 하나는 “빅쇼트” 투자자 마이클 버리가 이 회사의 5000억 달러 금융 구조를 “비잔틴식” 순환금융이라 부른 소식이야.¹² 두 소식 모두 같은 질문으로 이어져 — 엔비디아가 칩을 팔 때 돈이 어떻게 도는지, 그 구조를 회사 자신도 불편해하고 있다는 것.

매출을 나눠 갖던 프로그램이 멈췄다

발단은 지난 7월 엔비디아가 내놓은 새 비즈니스 모델이야. AI 클라우드 기업이 비싼 엔비디아 칩을 사는 데 필요한 자금조달을 지원하는 대신, 고객이 그 컴퓨팅 용량을 되팔지 못하면 엔비디아가 직접 다시 빌려 쓰고, 칩 판매 대금 외에 엔비디아 기반 용량에서 나오는 클라우드 매출의 일부도 받는 구조였어.¹ 프로그램 발표 후 두 달이 채 안 된 시점에 로이터가 월스트리트저널을 인용해 전한 내용은, 엔비디아가 이 매출분배 거래 일부를 지난주 중단했다는 거였어.¹

이유가 눈에 띄어. 저널 보도에 따르면 일부 엔비디아 직원들이 이 이니셔티브가 반독점 조사를 부를 수 있다는 우려를 현재·잠재 고객에게 표명했다고 해.¹ 프로그램 초기부터 엔비디아가 고객사 사업 방식에 개입하는 정도를 두고 민감한 지점이 있었다는 얘기도 함께 나왔어 — 회사는 일부 고객에게 승인된 상대에게만 칩을 재임대할 수 있다고 못 박았고, 용량을 대형 고객 하나보다 여러 소규모 AI 기업에 나눠 쓰길 원한다는 뜻도 밝혔거든.¹

엔비디아 대변인은 프로그램 자체가 사라진 건 아니라고 선을 그었어. “7월에 도입한, 빠르게 성장하는 AI 생태계에 컴퓨팅 접근을 열어주는 새 비즈니스 모델은 여전히 유지되고 있고 높은 수요에 따라 계속 진화하고 있다”는 입장이야.¹ 로이터도 회사가 이니셔티브를 개편하거나 다른 프로그램에 통합할 가능성을 열어뒀다고 전했어.¹ 멈춘 건 일부 거래이지 전체 구상이 아니라는 뜻이지만, 반독점 우려가 직접 언급된 채로 물러섰다는 사실 자체가 이례적이야.

5000억 달러 금융 구조를 향한 버리의 비판

같은 주 다른 축에서는 엔비디아의 실적이 시장 기대를 훌쩍 넘었어. 2027 회계연도 2분기 매출 962억 달러, 순이익 596억 달러를 발표했는데 둘 다 전년 동기 대비 100% 이상 늘었고, 뉴욕타임스가 보도한 월가 추정치(매출 919.6억 달러, 순이익 509.4억 달러)를 웃돌았어.² 실적 콜에서 젠슨 황 CEO는 “신규 AI 랩·스타트업의 황금기이고, 다수의 프론티어 랩이 병렬로 스케일링하며, 오픈모델 생태계가 활발하고, 피지컬 AI가 본격화하고 있다”고 말했고, 다음 날 주가는 약 8% 뛰었어.²

이 호실적 앞에서도 마이클 버리는 사지 않아. 그는 실적 발표 전 Substack에 “엔비디아의 현재 주가는 시장 서사와 맞지 않는다. 겉보기엔 주가가 심하게 저평가돼 있다 — 지금 독점적 이윤을 거두는 대형 성장주치고 PE가 낮으니까. 그런데도 NVDA 주가는 최근 몇 년 성과에 비해 제자리걸음이다”라고 썼어.² 버리가 오래 주장해온 논리는 엔비디아를 비롯한 AI 반도체 수요가 실제 판매보다 순환금융에 가깝다는 거고, 그는 이 거래 구조를 “비잔틴식 금융 구조”라 표현했어.²

이 비판이 겨냥하는 게 바로 8월 11일 엔비디아가 발표한 5000억 달러 규모 금융 구상이야. 블랙록·아폴로·골드만삭스를 포함한 6개 금융기관과 “독립 금융 플랫폼”으로 파트너십을 맺어 향후 수년간 AI 인프라에 5000억 달러를 투입하겠다는 계획이었어.² 엔비디아는 이 구조가 순환금융 우려를 씻어줄 거라 주장했어 — “자본 제공자들이 고객·수요·가동률·현금흐름·잔존가치를 독립적으로 심사하며, 엔비디아는 플랫폼만 제공한다”는 설명이야.²

문제는 엔비디아가 완전히 발을 뺀 게 아니라는 점이야. 회사는 일부 프로젝트 가치의 최대 25%까지 “잔존가치 보증 메커니즘”을 제공할 수 있다고 밝혔어.² 파이낸셜타임스 보도에 따르면 모건스탠리는 이런 식으로 쌓이는 엔비디아의 잠재 신용 노출이 2028년까지 2000억 달러에 이를 수 있다고 추정했고, 이 신용 리스크를 이유로 엔비디아 주식을 매수가 아닌 중립으로 평가했어.² 자본 제공자가 독립적으로 심사한다는 구조 안에서도, 손실이 나면 엔비디아가 그 일부를 떠안는 장치가 남아 있다는 뜻이지.

매출은 진짜인데, 누가 위험을 떠안나

버리 본인이 엔비디아 공매도에 이해관계가 있다는 점은 감안해야 해. 하지만 이런 의문을 제기하는 게 그 혼자는 아니야. 엔비디아의 매출이 “진짜”라는 데 의문을 다는 사람은 거의 없지만, 진짜 질문은 다른 데 있어 — 고객이 그 많은 약정을 떠안은 뒤에도 기대만큼 현금흐름을 내지 못하면, 그 위험을 누가 가장 많이 짊어지느냐야.²

가장 큰 우려를 사는 고객은 OpenAI와 앤트로픽, 둘 다 아직 비상장 AI 랩이야.² 월스트리트저널 보도에 따르면 앤트로픽은 30조 달러 규모의 총주소가능시장(TAM)을 목표로 한다고 밝혔는데, 투자자들은 이만한 인프라 지출을 언제, 혹은 과연 회수할 수 있을지 의문을 갖고 있어.² 매출분배 프로그램의 중단과 5000억 달러 금융 구상을 향한 신용 리스크 지적은, 결국 같은 자리를 가리켜 — 칩 수요가 커질수록 그 자금을 대는 엔비디아 자신의 대차대조표에 위험이 어디까지 쌓이는지야.

각주

1. Reuters, 「Nvidia pauses revenue-sharing deals with AI cloud companies, WSJ reports」(2026-08-28) 기사 ↩︎ ↩︎² ↩︎³ ↩︎⁴ ↩︎⁵ ↩︎⁶ ↩︎⁷

2. Eric Esposito, 「Michael Burry flags Nvidia’s $500 billion AI financing deal as proof of ‘byzantine’ money loop behind chip sales」(2026-08-28) 기사 ↩︎ ↩︎² ↩︎³ ↩︎⁴ ↩︎⁵ ↩︎⁶ ↩︎⁷ ↩︎⁸ ↩︎⁹ ↩︎¹⁰ ↩︎¹¹ ↩︎¹²